Paul Krugman*
1. Confundindo beleza com verdade É difícil acreditar agora, mas pouco tempo atrás os economistas estavam parabenizando a si mesmos pelo sucesso da própria profissão.
Este – suposto – sucesso era tanto teórico quanto prático, proporcionando à profissão uma era dourada.
Do ponto de vista teórico, eles pensaram ter resolvido suas disputas internas. Assim, num estudo publicado em 2008 intitulado “O estado da macro” (ou seja, a macroeconomia, o estudo de questões econômicas mais amplas, como as recessões por exemplo), Olivier Blanchard do MIT, atual economista-chefe do Fundo Monetário Internacional, declarou que teríamos chegado a uma “ampla convergência de visões”.
E no mundo real, os economistas acreditavam ter tudo sob controle: o “problema central da prevenção das depressões foi resolvido”, declarou em 2003 Robert Lucas, da Universidade de Chicago, no seu pronunciamento presidencial endereçado à Associação Econômica Americana. Em 2004, Ben Bernanke, ex-professor de Princeton e atual presidente do Federal Reserve(o BC dos EUA), celebrou a era da Grande Moderação no desempenho econômico durante as duas décadas anteriores, a qual ele atribuiu, em parte, a melhores decisões tomadas na política econômica.
No ano passado, tudo desabou.
Na sequência da crise, as fissuras na profissão dos economistas aumentaram, tornando-se fendas jamais vistas antes. Lucas chamou os planos de estímulo do governo Obama de “charlatanice econômica”, e seu colega de Chicago, John Cochrane, diz que tais planos têm como base “contos de fadas” já descartados. Como resposta, Brad DeLong, da Universidade da Califórnia, em Berkeley, escreveu sobre o “colapso intelectual” da Escola de Chicago, e eu mesmo já escrevi que os comentários feitos pelos economistas de Chicago são o produto de uma Idade das Trevas da macroeconomia, durante a qual foi esquecido um conhecimento adquirido a um custo muito elevado.
O que houve com a profissão dos economistas? E para onde ela vai a partir do ponto atual?
2. De Smith até Keynes, voltando ao princípio O nascimento da economia enquanto disciplina costuma ser creditado a Adam Smith, que publicou A riqueza das nações em 1776. Nos 160 anos seguintes, um extenso volume de teorias econômicas foi desenvolvido a partir de uma mensagem central: confie no mercado. Esta era a premissa básica da economia “neoclássica” (batizada a partir dos economistas do fim do século 19 que refinaram os conceitos de seus predecessores “clássicos”).
Esta fé foi, no entanto, esmagada pela Grande Depressão. Ao final, a maioria dos economistas se voltou para as propostas de John Maynard Keynes, tanto para explicar o que acontecera quanto para encontrar uma solução para as depressões futuras.
Apesar do que dizem alguns, Keynes não queria que o governo administrasse a economia. Ele descreveu como “moderadamente conservador em suas implicações” o raciocínio publicado em 1936 na sua obra-prima, Teoria geral do emprego, do juro e da moeda. Keynes queria consertar o capitalismo, e não substituí-lo. Mas ele de fato desafiou a ideia de que as economias de livre mercado possam funcionar na ausência de um zelador. E ele defendeu uma intervenção governamental ativa – imprimir mais dinheiro e, caso necessário, gastar muito com obras públicas – para combater o desemprego durante os períodos de declínio.
A história da economia enquanto disciplina ao longo dos últimos 50 anos é, em boa medida, a história do recuo do keynesianismo e do retorno do neoclassicismo. A retomada neoclássica foi inicialmente liderada por Milton Friedman, da Universidade de Chicago, que afirmou já em 1953 que a ciência econômica neoclássica funciona bastante bem enquanto descrição da maneira pela qual a economia de fato funciona, fazendo desta teoria “ao mesmo tempo extremamente frutífera e merecedora de grande confiança”. Mas e quanto às depressões? O contra-ataque de Friedman a Keynes começou com a doutrina conhecida como monetarista. Os monetaristas não discordavam, em princípio, da ideia de que uma economia de mercado necessite de estabilização deliberada. Entretanto, os monetaristas afirmavam que uma forma bastante limitada e circunscrita de intervenção governamental – qual seja, instruir aos bancos centrais que mantenham em crescimento constante o suprimento de dinheiro do país (a soma do dinheiro em circulação e dos depósitos nos bancos) – seria suficiente para evitar as depressões.
Friedman combateu com grande credibilidade a ideia de iniciativas governamentais deliberadas para empurrar o desemprego até um patamar inferior ao seu nível “natural” (atualmente estimado em 4,8% para os Estados Unidos): de acordo com a previsão dele, medidas excessivamente expansionistas levariam a uma combinação entre inflação e alto desemprego – uma previsão confirmada pela estagflação da década de 1970, a qual contribuiu muito com o aumento da credibilidade do movimento antikeynesiano. Entretanto, a posição de Friedman acabou vista como relativamente moderada em comparação com a de seus sucessores.
Enquanto isso, alguns macroeconomistas enxergaram as recessões como algo positivo, parte do ajuste da economia às mudanças. E mesmo aqueles que não se dispunham a ir tão longe argumentavam que qualquer tentativa de combater um declínio econômico acabaria provocando mais males do que benefícios.
Muitos macroeconomistas se tornaram novos keynesianos autoproclamados, que continuaram a acreditar num papel ativo desempenhado pelo governo.
Mas mesmo eles aceitavam a noção de que investidores e consumidores são racionais e os mercados em geral costumam acertar.
É claro, alguns economistas desafiaram o pressuposto do comportamento racional, questionaram a crença na confiabilidade dos mercados financeiros e sublinharam o longo histórico de crises financeiras de consequências econômicas devastadoras. Mas eles não foram capazes de avançar muito contra uma complacência difusa e, retrospectivamente, tola.
3. O cassino das finanças
Na década de 1930, os mercados financeiros, por motivos óbvios, não eram muito respeitados. Keynes considerava péssima ideia permitir que tais mercados – nos quais os investidores gastavam seu tempo correndo uns atrás do rabo dos outros – ditassem importantes decisões de negócios: “Quando o desenvolvimento do capital de um país se torna o subproduto das atividades de um cassino, é provável que o serviço resulte mal feito”.
Entretanto, perto de 1970, os debates sobre a irracionalidade dos investidores, sobre as bolhas e sobre a especulação destrutiva tinham virtualmente desaparecido do discurso acadêmico. A disciplina foi dominada pela “hipótese do mercado eficiente”, promulgada por Eugene Fama, da Universidade de Chicago, teoria que afirma a capacidade dos mercados financeiros de estabelecer com precisão o preço dos ativos exatamente no seu valor intrínseco como produto de todas as informações disponíveis publicamente.
E na década de 1980, os economistas financeiros, principalmente Michael Jensen, da Escola de Administração Harvard, argumentavam que devido ao fato de os mercados financeiros sempre acertarem ao definir os preços, o melhor que os caciques corporativos podem fazer, não apenas pelo seu próprio bem como pelo bem de toda a economia, é maximizar o preço de suas ações. Em outras palavras, os economistas financeiros acreditavam que deveríamos entregar o desenvolvimento do capital do país àquilo que Keynes chamara de “cassino”.
O modelo teórico desenvolvido pelos economistas financeiros ao suporem que cada investidor busca um equilíbrio racional entre o risco e a recompensa – o chamado Modelo de Precificação de Ativos Financeiros (CAPM, em inglês) – é de uma maravilhosa elegância. E para quem aceita suas premissas, o modelo é também muito útil. O CAPM não apenas ajuda a escolher o portfólio – ele ensina a atribuir preços aos derivativos financeiros, títulos sobre títulos, o que é ainda mais importante do ponto de vista da indústria financeira. A elegância e a aparente utilidade da nova teoria levou seus criadores a receberem uma sequência de prêmios Nobel, e muitos professores da faculdade de administração se tornaram cientistas brilhantes de Wall Street, recebendo cheques dignos deste centro financeiro.
Somos obrigados a reconhecer que os teóricos das finanças produziram boa quantidade de provas estatísticas, o que, de início, pareceu ser uma sólida base de apoio para suas hipóteses. Mas tais provas eram curiosamente limitadas. Os economistas financeiros raramente fizeram a pergunta, aparentemente óbvia (e de resposta difícil), de se os preços dos ativos faziam sentido quando eram levados em consideração fundamentos econômicos do mundo real, como a renda. Em vez disso, eles perguntavam apenas se o preço dos ativos fazia sentido em relação ao preço de outros ativos.
Mas os teóricos das finanças continuaram acreditando que seus modelos estavam essencialmente corretos, e o mesmo pensaram muitas pessoas que tomavam decisões no mundo real. Entre estas pessoas estava Alan Greenspan, que na época era presidente do Fed e defensor de longa data da desregulamentação financeira, cuja rejeição dos apelos por um maior controle sobre os empréstimos subprime ou por medidas para combater o inchaço da bolha imobiliária se deveu principalmente à crença de que a ciência econômica financeira moderna tinha tudo sob controle.
Em outubro do ano passado, Greenspan admitia estar em estado de “choque e descrença”, porque “todo o edifício intelectual” tinha “desabado”.
4. Ninguém poderia prever.
Em recentes e pesarosos debates econômicos, “ninguém poderia prever.” se tornou uma das principais frases de efeito multiuso. É o que dizemos em relação a desastres que poderiam ser previstos, deveriam ser previstos e de fato foram previstos por alguns economistas, os quais foram ridicularizados pelo seu esforço.
Tomemos como exemplo a aguda alta e queda no preço dos imóveis. Alguns economistas, principalmente Robert Shiller, de fato identificaram a bolha e alertaram para as dolorosas consequências do seu estouro. Ainda assim, em 2004 Alan Greenspan rejeitou comentários sugerindo que uma bolha imobiliária estivesse em formação: a existência de “uma aguda distorção nacional dos preços”, declarou ele, era “muito improvável”. O aumento no preço dos imóveis, segundo disse Bernanke em 2005, “reflete principalmente a solidez dos fundamentos econômicos”.
Como puderam eles deixar de reparar na bolha? É verdade que as taxas de juros estavam abaixo do normal, o que possivelmente explicaria parte do aumento nos preços. Pode ser também que Greenspan e Bernanke quisessem comemorar o sucesso do Fed em tirar a economia da recessão de 2001; admitir que boa parte deste sucesso se deveu à criação de uma monstruosa bolha teria esfriado as festividades.
Mas havia algo mais acontecendo: uma crença generalizada no princípio de que as bolhas simplesmente não se formam. O mais chocante, ao relermos as garantias de Greenspan, é que elas não foram feitas com base em provas – elas tinham como base a suposição, a priori, de que simplesmente não pode haver uma bolha no mercado imobiliário.
E os teóricos das finanças foram ainda mais inflexíveis neste ponto.
Em entrevista concedida em 2007, Eugene Fama, pai da hipótese do mercado eficiente, declarou que “a palavra bolha me deixa louco”, e na sequência explicou por que podemos confiar no mercado imobiliário: “O mercado imobiliário apresenta menor liquidez, mas as pessoas são muito cuidadosas quando compram casas. Trata-se provavelmente do maior investimento que farão, e portanto elas pesquisam atentamente e comparam preços”.
De fato, os compradores de imóveis costumam comparar cuidadosamente o preço de suas potenciais aquisições com os preços de outras casas. Mas isto não nos diz se o preço dos imóveis se justifica.
Em resumo, a crença nos mercados financeiros eficientes cegou muitos economistas, se não todos, para a emergência da maior bolha financeira já vista. E a teoria do mercado eficiente também desempenhou um papel significativo na criação da bolha em primeiro lugar.
Agora que o verdadeiro risco associado aos ativos supostamente seguros foi revelado, os lares norte-americanos testemunharam a evaporação de US$ 13 trilhões no valor de suas propriedades. Mais de 6 milhões de empregos foram perdidos e a taxa de desemprego parece rumar para o nível mais alto registrado desde 1940. Assim, que tipo de orientação a ciência econômica moderna tem a oferecer diante do nosso apuro atual? Será que podemos confiar nesta orientação?
5. A querela do estímulo
Durante uma recessão normal, o FED responde por meio da compra de notas do Tesouro – títulos de curto prazo da dívida do governo – que estejam em poder dos bancos. Isto provoca uma redução nas taxas de juros sobre a dívida do governo; investidores em busca de uma maior proporção de retorno procuram outros ativos, provocando uma redução nas demais taxas de juros ; e normalmente estas taxas de juros mais baixas provocam, afinal, uma reversão no declínio econômico. O FED combateu a recessão que teve início em 1990 derrubando de 9% para 3% as taxas de juros para os títulos de curto prazo. Combateu a recessão que teve início em 2001 cortando as taxas de juros de 6,5% para 1%. E tentou lidar com a recessão atual baixando as taxas de 5,25% para zero.
Mas a taxa zero revelou-se alta demais para pôr fim à recessão. E o FED não pode reduzir as taxas de juros para menos do que zero já que, com mais taxas próximas do zero, os investidores simplesmente açambarcam o dinheiro em vez de emprestá-lo. Assim, perto do fim de 2008, com as taxas de juros basicamente definidas como aquilo que os macroeconomistas chamam de “patamar menor ou igual a zero” enquanto a recessão continuava a se aprofundar, a política monetária convencional tinha perdido todo o seu poder de tração.
E agora? Esta é a segunda vez que os EUA enfrentam juros menores ou iguais a zero, sendo que a primeira vez foi a Grande Depressão. E foi precisamente a observação de que existe um limite inferior para as taxas de juros o que levou Keynes a defender um maior gasto governamental: quando a política monetária é ineficaz e o setor privado não pode ser convencido a gastar mais, o setor público deve assumir seu lugar no apoio à economia. O estímulo fiscal é a resposta keynesiana para o tipo de situação econômica semelhante a uma depressão – como a que vivemos atualmente.
Tal pensamento keynesiano forma a base das medidas econômicas do governo Obama. Cochrane, da Escola de Chicago, indignado diante da ideia de que os gastos governamentais pudessem aliviar a mais recente recessão, declarou: “Isto não faz parte daquilo que se ensina aos estudantes de economia desde 1960. Elas (ideias keynesianas) são contos de fadas que já foram desacreditadas pelas provas. Em tempos de crise, é muito confortável voltar aos contos de fadas que ouvíamos quando crianças, mas isto não faz deles menos falsos”.
Mas como destacou Brad DeLong, da Universidade da Califórnia, em Berkeley, a posição atual da escola pode ser resumida também numa rejeição completa das ideias de Milton Friedman. Friedman acreditava que as medidas do Fed – e não as mudanças nos gastos governamentais – deveriam ser usadas para estabilizar a economia, mas nunca afirmou que um aumento no gasto governamental seria incapaz, sob quaisquer circunstâncias, de aumentar o emprego. Na verdade, ao relermos o resumo elaborado por Friedman em 1970 de suas próprias ideias, Contexto teórico para a análise monetária, o que mais impressiona é a aparência keynesiana do seu pensamento.
E Friedman certamente jamais comprou a ideia de que o desemprego em massa represente uma redução voluntária no esforço de trabalho e nem a ideia de que as recessões sejam de fato benéficas para a economia.
Ainda assim, Casey Mulligan, da Escola de Chicago, sugere que o desemprego esteja tão alto porque muitos trabalhadores tem optado por não aceitar empregos. Ele sugeriu, em especial, que os trabalhadores estejam optando por permanecerem desempregados porque isto melhora suas chances de receber a concessão de alívios para suas hipotecas. E Cochrane declara que o alto desemprego é, na verdade, algo positivo: “Precisamos de uma recessão. Pessoas que passam suas vidas martelando pregos em Nevada precisam de algo diferente para fazer.” Particularmente, acho que isto é loucura. Por que seria necessário o desemprego maciço em todo o país para tirar os carpinteiros de Nevada? Será que alguém é capaz de afirmar com seriedade que perdemos 6,7 milhões de empregos porque um número menor de americanos deseja trabalhar? Mas se partirmos do princípio que as pessoas são perfeitamente racionais e os mercados, perfeitamente eficientes, temos de concluir que o desemprego é voluntário e as recessões são desejáveis.
6. Falhas e atritos
A economia, enquanto ciência, enfrentou problemas porque os economistas foram seduzidos pela visão de um sistema de mercado perfeito e desprovido de atrito. Se a profissão almeja a redenção, ela terá de conciliar-se com uma visão menos deslumbrante – a de uma economia de mercado que apresenta muitas virtudes, mas que também está repleta de falhas e atritos.
Já existe um exemplo relativamente desenvolvido do tipo de ciência econômica que tenho em mente: a escola de pensamento conhecida como behaviorismo financeiro. Os adeptos desta abordagem enfatizam duas coisas. Primeiro, muitos investidores do mundo real em pouco se assemelham aos frios e calculistas investidores da teoria do mercado eficiente: eles são bastante sujeitos ao comportamento de manada, a surtos de exuberância irracional e a pânicos injustificados. Segundo, mesmo aqueles que tentam basear suas decisões no cálculo frio com frequência descobrem que não são capazes de fazê-lo, pois problemas de confiança, credibilidade e garantias reais limitadas os obrigam a seguir o restante da manada.
Enquanto isso, como fica a macroeconomia? Acontecimentos recentes refutaram de maneira bastante decisiva a ideia de que as recessões sejam uma resposta ideal à flutuação no ritmo do progresso tecnológico; uma visão mais ou menos keynesiana é a única possível no momento. Ainda assim, os modelos padronizados do novo keynesianismo não deixaram espaço para uma crise como a que estamos vivendo, pois estes modelos aceitaram de maneira geral a visão do setor financeiro promovida pela teoria do mercado eficiente.
Uma linha de pesquisas, cujos pioneiros foram o próprio Ben Bernanke e seu colega Mark Gertler, da Universidade de Nova York, enfatizava a maneira pela qual a falta de garantias reais suficientes pode prejudicar a capacidade das empresas de arrecadar fundos e buscar oportunidades de investimento. Uma linha de pesquisas parecida, em boa parte estabelecida por meu colega de Princeton, Nobuhiro Kiyotaki, em parceria com John Moore, da London School of Economics, argumenta que os preços de ativos como propriedades imobiliárias podem sofrer declínios autoacentuantes que, por sua vez, provocam uma depressão na economia como um todo. Mas até o momento, o impacto das finanças disfuncionais não esteve no centro nem mesmo da ciência econômica keynesiana. Isto, claramente, precisa mudar.
7. Recuperando Keynes
Eis o que acho que os economistas precisam fazer. Primeiro, eles precisam enfrentar a inconveniente realidade de que os mercados financeiros estão muito aquém da perfeição; que eles estão sujeitos a extraordinários delírios e à loucura das multidões. Segundo, eles precisam admitir que a ciência econômica keynesiana ainda é o melhor arcabouço teórico de que dispomos para compreender as recessões e depressões. Terceiro, eles terão de se esforçar ao máximo para incorporar as realidades das finanças à macroeconomia.
A visão que deve emergir conforme a profissão repensa seus fundamentos pode não ser muito clara; certamente não será arrumada; mas temos de manter a esperança de que ela terá a virtude de estar, ao menos, parcialmente correta.
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Paul Krugman, ganhador do prêmio Nobel da Economia de 2008, é colunista do New York Times e autor de vários livros, o mais recente dos quais é O retorno da economia da depressão e a crise de 2008. Este artigo para o New York Times foi reproduzido pelo jornal O Estado de São Paulo no dia 6 de setembro último.
