Valor Econômico
Luiz Sérgio Guimarães
O juro real para 12 meses subiu ontem de 6,05% para 6,35%. As duas pontas nominais se distanciaram uma da outra. Para que houvesse nova redução da taxa real, o juro nominal do contrato de swap de 360 dias teria de cair mais que a estimativa de IPCA para o mesmo período do Boletim Focus do Banco Central. De fato, o prognóstico de inflação 12 meses à frente cedeu de 4,91% para 4,71%, mas o juro do swap avançou de 11,26% para 11,36%. Mas não surgiu nenhuma explicação macroeconômica ou técnica para justificar a alta do CDI futuro. A baixa liquidez do mercado futuro de juros da BM&F – giro de apenas 378 mil contratos, 39% inferior ao volume precedente – permitiu uma “realização” de lucros por parte dos “vendidos” em taxa, os fundos estrangeiros e os nacionais.
A alta do CDI futuro foi generalizada, apesar das boas notícias trazidas pelo Focus. A taxa projetada para a virada do ano subiu de 11,33% para 11,38%. Para janeiro de 2011, o DI avançou de 11,40% para 11,58%. E, para janeiro de 2012, a alta foi de 11,58% para 11,80%. O relatório da pesquisa Focus concluída na sexta-feira sugeriria comportamento oposto. A expectativa de IPCA para este ano das Top 5 – as cinco instituições que mais acertam – caiu de 4,70% para 4,58%, encostando no centro da meta de inflação, de 4,5%. E a mediana das cem instituições pesquisadas apontou Selic de 11% no final do ano, ante 11,25% no relatório anterior. E 11% são os menores juros desde que o Copom passou a fixar, em março de 1999, a meta Selic.
Para o Focus, como para o pregão de juros futuros e para as empresas que tomam crédito, pode parecer que não importa muito saber se o Copom chegará rapidamente aos 11% ou se irá dosar o ritmo de queda. Para quem toma dinheiro por um ano, raciocinam os executivos, o importante é o patamar projetado para os próximos 12 meses, não a taxa presente, os 12,75% da Selic. Não é bem assim. Quanto mais rápido for o declínio da Selic, mais aceleradamente recuará a remuneração dos títulos públicos indexados a ela e, consequentemente, o spread bancário. Se o Copom persistir reduzindo a taxa ao ritmo de um ponto por reunião, a perspectiva de juro para um ano pode ceder mais aceleradamente do que se o Copom for moroso. Isso levantaria a suspeita de interrupção precoce do ciclo de afrouxamento. Uma coisa é imprimir um ritmo menor de queda e interromper o declínio no meio do processo. Outra é, após um movimento concentrado e vigoroso de corte, promover uma alta da taxa. Esta segunda decisão é sempre mais complicada que a primeira.
O economista André Modenesi, professor do Ibmec, lembra que o debate sobre as altas taxas de juros se dá em duas frentes. O primeiro é o elevado nível da Selic. O segundo é o caro spread bancário. Isso, de forma alguma, significa que variações na Selic não afetem o spread. A literatura tradicional enfatiza os determinantes microeconômicos do spread: inadimplência, tributação, custos operacionais. No entanto, é equivocado postular que a Selic não afeta o spread bancário. Mas há uma relação entre os determinantes macro e micro do spread. “Não é por acaso que no país onde se pratica uma das maiores taxas básicas de juros do planeta também se verificam spreads bancários exorbitantes”, diz Modenesi. A razão é muito simples: as LFT (títulos indexados à Selic) constituem um ativo especial ao possuir alta liquidez, elevada rentabilidade e risco desprezível. Com isso, diz o economista, os bancos brasileiros não precisam emprestar – apesar de a relação crédito/PIB ter crescido muito ela ainda é pequena – para gerar resultado; basta comprar LFT. “É por isso que os bancos brasileiros são altamente rentáveis apesar de não realizarem a contento sua função primordial: produzir empréstimos. Os bancos não precisam competir entre si na concessão de empréstimos para dar lucro”, diz. Ou seja, um problema macro – o elevado nível da Selic – tem repercussões micro, a baixa concorrência. E a baixa competição na concessão de empréstimos possibilita que os bancos sejam altamente seletivos na oferta de crédito, fazendo racionamento pelo preço. Conseqüentemente, a margem de intermediação é muito elevada. E, num momento marcado pelo aumento da incerteza e da aversão ao risco, é natural que os bancos aumentem ainda mais o racionamento do crédito, por meio de uma elevação de spread.
O déficit em conta corrente de 2008, de US$ 28,3 bilhões, não assustou o mercado de câmbio. O dólar fechou em queda de 1,32%, cotado a R$ 2,31. O motivo é que, embora nominalmente elevado, inferior apenas ao recorde de US$ 33,4 bilhões batido na crise de 1998, o déficit do ano passado equivaleu a apenas 1,78% do PIB. E de fato não significa muito para quem dispõe de reservas de US$ 200 bilhões.
